7月9日零操作，11日還是零操作！繼此前兩周暫停公開市場操作后，上周貨幣當局態(tài)度依舊。至此，央行已連續(xù)三周在公開市場上零操作。
雖然同為零操作，意義卻已大不同。
賦予零操作不同意義的是，上周陸續(xù)出爐的6月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)。一連串不好看的宏觀數(shù)據(jù)中，令人吃驚的不是6月份CPI同比增長2.7%，高于市場預計的2.5%，也高于5月份的2.1%，而是PPI和外貿(mào)進出口數(shù)據(jù)當月下滑的程度。數(shù)據(jù)顯示，6月份PPI同比下降2.7%；外貿(mào)進出口同比分別下降0.7%、3.1%，環(huán)比增速也創(chuàng)歷年同期最低水平，超乎市場預期。
通常，這串數(shù)據(jù)的發(fā)布總會讓股指再下臺階，此前的市場已反復驗證。不過，這次有點意外。數(shù)據(jù)公布后，A股漲勢如虹。7月11日周四，上證指數(shù)甚至在金融、地產(chǎn)、資源類板塊等周期股帶領(lǐng)下，大漲64.86點或3.23%。
引發(fā)股指大漲的因素固然很多，比如，美聯(lián)儲量化寬松政策退出有望延后；有媒體稱，未來房企融資政策可能會有條件地放開；傳聞藍籌股將實行T+0交易等等，但最重要的因素則是國務院總理李克強在廣西主持召開的部分省區(qū)經(jīng)濟形勢座談會上的講話。李克強在座談會上說，只要經(jīng)濟增長率、就業(yè)水平等不滑出“下限”，物價漲幅等不超出“上限”，政府就會著力調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革，推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級。正是這段話，讓市場浮想聯(lián)翩，并被解讀為政府將會出臺溫和刺激措施的信號，市場做多強周期板塊的熱情由此被極大激發(fā)。
這究竟是怎樣一段意義豐富的話？
“只要物價漲幅等不超出‘上限’”，“上限”即《政府工作報告》確定的將全年CPI漲幅控制在3.5%左右的目標，而6月份CPI雖高于市場預期，但也僅僅同比增長2.7%，未超出“上限”。這說明溫和上漲的CPI也即“控通脹”，并非當前政府首要考慮的目標。
首要目標是什么？“只要經(jīng)濟增長率、就業(yè)水平等不滑出‘下限’”，而據(jù)巴克萊預測，今年中國經(jīng)濟增長將為7.4%；野村預測第三、四季度中國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增幅將分別放緩至7.4%和7.2%，同時第三或第四季度經(jīng)濟增幅低于7%的概率為30%。這一數(shù)據(jù)顯然低于李克強所說的經(jīng)濟增長率的“下限”。外界普遍預期，中國新領(lǐng)導層對今年經(jīng)濟增長的底線為7.0%~7.5%。既然6月份宏觀數(shù)據(jù)超預期疲弱，特別是二季度以來，中國經(jīng)濟減速依舊，且硬著陸風險加大，那么，市場便得出這樣的反饋邏輯，即宏觀數(shù)據(jù)越差，政府出臺刺激政策的可能越大。6月份糟糕的數(shù)據(jù)，可能成了倒逼“有形之手”進行托底的催化劑，而“穩(wěn)增長”也將超越“控通脹”，成為當前政府著力推進的首要任務。人們預期，此次溫和刺激措施，或?qū)⑥饤壱酝按笕霭选笔降耐顿Y方式而致力于結(jié)構(gòu)改革，通過出臺諸如促進城市基礎設施、環(huán)境改善、棚戶區(qū)改造和公共服務等領(lǐng)域的投資措施，來穩(wěn)定經(jīng)濟增長。
然而，令市場困惑的是，央行在公開市場操作中似乎并未對此作出呼應。公開市場上的持續(xù)暫停操作，究竟想向市場釋放什么政策信號？
看上去，上周公開市場既無央票到期，也無正、逆回購到期，到期資金為零，向市場凈投放為零。不過，考慮到7月11日財政部對500億元國庫現(xiàn)金定期存款進行的招標，上周實際變相向市場注入了500億元流動性。此前，央行已實現(xiàn)連續(xù)五周資金凈投放，累計規(guī)模達3510億元。而今年前6個月，M2同比增長相比去年加速，增長率接近16%，遠高于今年13%的增長目標。這表明，目前“穩(wěn)增長”所需的流動性總體適度，從總量上看不存在流動性短缺問題。而上周，銀行間市場資金價格的穩(wěn)步回落，也佐證了這一點。其實，貨幣當局對銀行間市場各期限利率的精心呵護，已成為6月份貨幣市場利率一度波動之后頻頻開展零操作的用心所在；而維護貨幣市場利率的基本穩(wěn)定，目標正是為了“穩(wěn)增長”。
通常，經(jīng)濟下行壓力加大之際，“穩(wěn)增長”的習慣措施就是，實施較為寬松的貨幣政策，以刺激經(jīng)濟增長。不過，鑒于快速的流動性投放并未帶來同等強度的經(jīng)濟增長，貨幣當局并不打算重走老路。新路在哪里？國務院出臺的《關(guān)于金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的指導意見》給出了答案。
在這份指導下一步金融改革發(fā)展的綱領(lǐng)性文件中，國務院明確指出，“穩(wěn)步推進利率市場化改革，更大程度發(fā)揮市場在資金配置中的基礎性作用”。顯然，“推進利率市場化改革”，激發(fā)金融活力，釋放改革紅利，是中央用以遏制當前經(jīng)濟持續(xù)下滑的重要措施之一。而利率市場化改革的順利推進，離不開市場基準利率的培育；在市場基準利率體系中，上海銀行間同業(yè)拆放利率(以下簡稱Shibor)和國債市場交易形成的收益率曲線，無疑扮演著重要角色。而要想讓Shibor成為重要的市場基準利率，就必須保持該利率的穩(wěn)定，防止出現(xiàn)大幅波動。正是為了維護貨幣市場利率穩(wěn)定，貨幣當局才在綜合考慮各方面因素后，持續(xù)進行了三周零操作。通過三周零操作，銀行間市場資金價格既未出現(xiàn)大幅上漲，也未出現(xiàn)大幅下挫。上周五，銀行間市場隔夜拆借利率報3.3%左右，接近6月份波動前的水平。
貨幣市場利率的穩(wěn)定，不僅有效降低了實體經(jīng)濟的融資成本，也進一步鞏固了Shibor作為市場基準利率的地位。有了市場基準利率，利率市場化改革的順利推進就有了堅實基礎，利率放開后，金融機構(gòu)定價就有了一個可以參照的“錨”。日前有報道稱，中國利率市場化改革有望提速。貸款利率下限預計將取消，存款利率市場化將采取漸進緩沖的思路。不管利率市場化改革如何推進，有一點可以肯定，那就是各方均寄望于利率市場化改革能釋放巨大能量。這表明，當前金融支持穩(wěn)增長已經(jīng)從此前的貨幣大投放，進入了致力于金融改革，通過金改釋放增長動能，推動經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展的新階段。(徐紹峰)
